Apenas 24 horas después de que el Banco de Japón mantuviera su tasa de interés, el yen se hundió a un mínimo de 21 meses en 160,67 por dólar y el rendimiento del bono japonés a 10 años se disparó a 2,535 %, el nivel más alto desde 1999. Una moneda que se debilita mientras los rendimientos suben: los manuales de economía dicen que eso es imposible. Veamos qué le estaba diciendo el mercado al gobernador Ueda, y qué hizo después el BOJ.

Lo que pasó en 24 horas

El 28 de abril de 2026, el Banco de Japón (BOJ) mantuvo su tasa interbancaria objetivo en 0,75 % por una votación de 6 a 3. Los miembros disidentes, Hajime Takata, Naoki Tamura y Junko Nakagawa, propusieron subirla al 1,0 %. Es la primera vez desde que Kazuo Ueda asumió como gobernador en abril de 2023 que tres miembros del consejo votan en contra de la mayoría.

El comunicado reforzó la guía a futuro: "el Banco continuará subiendo la tasa de política" a medida que evolucionen la economía y los precios. El Informe de Perspectivas elevó drásticamente la previsión de IPC subyacente para el año fiscal 2026 del 1,9 % al 2,8 %, mientras recortaba la previsión de crecimiento real del PIB del 1,0 % al 0,5 %. Más inflación, menos crecimiento, un perfil de estanflación de manual.

Pero la rueda de prensa de Ueda a las 15:30 fue cauta. "No hay urgencia para subir las tasas de inmediato", dijo, añadiendo que la evidencia de inflación "podría tardar algo más allá de junio" en materializarse. El mercado lo leyó como una postura blanda. La compra de yenes que siguió a la decisión inicial fue completamente borrada.

Al día siguiente, en Nueva York, el USD/JPY tocó un máximo intradía de 160,67, el nivel más débil del yen en 21 meses, y crucialmente, por encima de la zona 160,23/45 donde las autoridades japonesas intervinieron por última vez en 2024. En Tokio, el rendimiento del JGB a 10 años alcanzó el 2,535 %, el más alto desde febrero de 1999, hace casi 27 años.

El manual dice que esto no debería pasar

Abre cualquier libro de economía y encontrarás esta regla en la primera página: cuando suben las tasas de un país, su moneda debería fortalecerse. Rendimientos más altos atraen capital y empujan la moneda hacia arriba.

Japón está haciendo lo contrario. Los rendimientos a largo plazo están en máximos de 27 años. El mercado descuenta una probabilidad del 66 % de subida en junio y del 90 % para julio. Y aun así el yen sigue cayendo, rompiendo los 160.

Este desajuste, debilidad de la moneda junto con rendimientos al alza, sucede cuando el mercado cree que un banco central no puede o no quiere endurecer lo suficiente para controlar la inflación. Es inusual en economías avanzadas. Definió la estanflación de los años 70 en EE. UU. y el Reino Unido, y aparece con regularidad en crisis cambiarias de mercados emergentes.

OANDA lo dijo sin rodeos: la postura de "subidas graduales" del BOJ no logra cerrar la brecha con la política estadounidense. El diferencial implícito entre las curvas de política de EE. UU. y Japón para junio de 2026 se ha ampliado del 2,46 % de hace tres meses al 2,74 % actual, ya que la Reserva Federal se vuelve menos paloma.

Qué significa la votación de 3 disidentes

La estructura de la disidencia merece atención. A los halcones tradicionales Takata y Tamura se sumó Nakagawa, antes vista como centrista cercana a la línea ejecutiva. Su mandato termina el 29 de junio, lo que convertía la reunión de junio en su última oportunidad de votar una subida desde el consejo.

Una parte significativa del salto del rendimiento del JGB refleja precisamente esa anticipación: el mercado descontando una subida que creía inevitable.

En otras palabras, la subida de los rendimientos largos no es pura "decepción con el BOJ". Es un veredicto más sutil: el BOJ acabará moviéndose, pero no al ritmo que el mercado exige.

Irán como multiplicador de fuerza

Los movimientos del yen y los rendimientos están amplificados por una crisis iraní que se niega a resolverse. El petróleo WTI ha subido 38 % desde el 17 de abril, cotizando cerca de 110 dólares por barril el 30 de abril, borrando totalmente las ganancias del breve alto el fuego entre EE. UU. e Irán que comenzó el 7 de abril.

Para Japón, que depende de Oriente Medio para más del 90 % de sus importaciones de petróleo, esto es doblemente doloroso. Mayores costos de importación alimentan la inflación mientras el deterioro de los términos de intercambio frena el crecimiento, exactamente el perfil de estanflación que pintó el Informe de Perspectivas.

Con la administración Trump rechazando la última propuesta de Irán para reabrir el Estrecho de Ormuz, y con informes de que se presentarían nuevas opciones militares al Presidente el 30 de abril, la incertidumbre geopolítica sigue siendo aguda. La "compra de dólares como refugio seguro" se suma a la debilidad del yen por factores específicos de Japón.

¿Aún funciona la intervención?

La ruptura por encima de 160 ha reavivado las especulaciones sobre intervención. La ministra de Finanzas Satsuki Katayama intensificó sus advertencias el 23 y 28 de abril, diciendo que las autoridades estaban listas para "actuar con decisión" y operar "las 24 horas". El Ministerio de Finanzas gastó aproximadamente 9,8 billones de yenes (62.000 millones de dólares) defendiendo el yen en 2024, su mayor campaña de intervención desde 1998.

Pero la intervención tiene límites. Como señala EBC Financial Group, la intervención cambia el posicionamiento, no los fundamentos. Sin un dólar más débil, precios del petróleo más bajos, o un BOJ claramente más agresivo, cualquier rally del yen probablemente será temporal.

Los datos de la CFTC muestran posiciones cortas especulativas en yenes aún en 83.200 contratos a mediados de abril. La intervención podría desencadenar un violento rally de cobertura de cortos, pero la configuración subyacente no cambiaría.

La bomba de tiempo del carry trade

Un rendimiento del 2,535 % en el JGB a 10 años es un número que los inversores globales notan. Mayores rendimientos japoneses comprimen la rentabilidad de los carry trades en yenes, pedir prestado en yenes a tasas bajas para invertir en activos extranjeros de mayor rendimiento.

El Banco de Pagos Internacionales estima esta operación en aproximadamente 40 billones de yenes (250.000 millones de dólares). Cuando se deshace, los mercados globales lo sienten. En agosto de 2024, una subida de tasas del BOJ desencadenó una caída del USD/JPY de 161 a 141 en tres semanas. El Nikkei perdió 12 % en una sola sesión.

A finales de abril la brecha de rendimientos EE. UU.-Japón seguía siendo amplia, alrededor de 190 puntos básicos (10 años de EE. UU. al 4,43 % vs Japón al 2,535 %), y no ocurrió un desmontaje masivo. Incluso tras la subida japonesa de junio, a comienzos de julio la brecha rondaba los 170 puntos básicos. Pero como advierte BCA Research, esta es "una bomba de tiempo cuyo detonante es difícil de predecir".

La Fed también se está fragmentando

Por una extraña coincidencia, el FOMC también mantuvo las tasas el 29 de abril y vio cuatro disidentes, una división de 8 a 4 y el mayor número desde octubre de 1992. Los cuatro no pensaban lo mismo. Hammack, Kashkari y Logan objetaron el lenguaje del comunicado que insinuaba más flexibilización; el gobernador Miran fue en dirección contraria y pidió un recorte de 25 puntos básicos. Eso difiere del BOJ, donde los tres disidentes querían una subida. El hilo común es que la presión inflacionaria está fracturando los consejos de los bancos centrales en todas partes.

El mandato de Powell terminó el 15 de mayo y asumió el nominado por Trump, Kevin Warsh. Desde entonces la Fed ha abandonado de hecho su sesgo expansivo: en julio, los mercados de tipos descontaban por completo al menos una subida antes de octubre. De ahí viene la fortaleza del dólar y la presión sobre el yen.

Lo que pasó después: subida en junio y un yen que siguió cayendo

En la reunión del 15 y 16 de junio, el BOJ elevó su tasa de referencia desde el 0,75 % hasta el 1,0 % aproximadamente. Una tasa de política con un 1 delante es la más alta que ha visto Japón desde 1995, unos 31 años. La votación fue 7 a 1, con la disidencia de Toichiro Asada, que argumentó que el shock de Oriente Medio suponía un riesgo a la baja para la producción y el empleo mayor que el riesgo al alza para los precios. El gobernador Ueda estuvo ausente, hospitalizado, y presidió el vicegobernador Ryozo Himino. El consejo decidió además detener la reducción de sus compras de deuda pública a partir de abril de 2027, manteniéndolas en unos 2 billones de yenes al mes.

El calendario ayudó: la decisión llegó justo después de que el presidente Trump anunciara que se firmaría un alto el fuego entre Estados Unidos e Irán. La subida se absorbió como se esperaba. Al yen no le impresionó. Tokio ya había intervenido comprando yenes durante las vacaciones de mayo y, aun así, el dólar tocó los 162,84 yenes el 1 de julio, máximo en unos 40 años. Los rendimientos del bono a 10 años entraron en el rango del 2,7 %, el nivel más alto desde 1996. Las posiciones especulativas cortas en yenes se han acumulado muy por encima del nivel que desencadenó la primera intervención, y la segunda todavía no ha llegado: las autoridades parecen temer que otra ronda ineficaz solo alimente las expectativas de más debilidad.

La política sigue proyectando sombra sobre la senda de tipos. El documento marco que el gobierno aprobó en julio incluía una referencia a una "gestión apropiada de la política monetaria" que se leyó ampliamente como un freno a nuevas subidas. Bajo la ley japonesa, el gabinete conserva un derecho de solicitud de aplazamiento sobre las decisiones del BOJ. La idea de que parte de la cautela del BOJ es deferencia política no ha desaparecido.

Lo que el mercado está realmente diciendo

Los movimientos simultáneos del yen y los rendimientos del JGB el 29 de abril no fueron ruido. Fueron un veredicto compuesto sobre la política del BOJ:

  • Yen débil: el BOJ no está siguiendo el ritmo de la presión inflacionaria del shock de Oriente Medio, "detrás de la curva".
  • Rendimientos más altos: pero los mercados creen que el BOJ tendrá que moverse eventualmente, descontando lo inevitable mientras la oferta y demanda de bonos se deteriora.
  • Ambos a la vez: los activos japoneses están siendo revalorizados a la baja en todos los frentes.

Normalmente, las expectativas de subida significarían una moneda más fuerte, acciones más débiles y bonos más débiles. En el Japón de hoy, moneda débil, acciones inestables y bonos débiles están ocurriendo simultáneamente. Esta es una de las configuraciones más difíciles para cualquier banco central, y algunos analistas han comenzado a advertir que Japón está siendo valorado más como un mercado emergente que como uno desarrollado.

La verdadera prueba del BOJ de Ueda comienza ahora.

En Japón, las noticias sobre divisas y tasas de interés ahora dominan la vida diaria, afectando desde los precios de la comida hasta las hipotecas. ¿Cómo está manejando el banco central de tu país las presiones cambiarias y de tasas? ¿Has visto esta extraña combinación de moneda débil con rendimientos al alza donde vives? Cuéntanoslo en los comentarios.

Referencias